Regionális és globális tényezők a vállalatok nemzetközivé válásában

Absztrakt: Az 1990-es évek után a kereskedelem bővülését többszörösen meghaladó ütemű pénzügyi globalizáció bontakozott ki. A tőkeáramlás mozgatói között dominánssá vált a részvény és értékpapír forgalom bővülése, melyet a vállalati profitok növekedése serkentett. A nettó tőkeáramlás kezdetben a fejlett országokból a feltörekvő országokba irányult, de az 1990-es évek végén és a 2000-es évek elején ez az irány megfordult, és dominánssá vált a feltörekvő országokba irányuló nettó tőkebeáramlás. Mindez azonban nem jelentette a fejlett országok háttérbe szorulását. Az 1990-től 2006-ig terjedő időszakban a fejlett országok súlya a világkereskedelemben 70 százalékról 58 százalékra csökkent, de ezen időszakban a fejlett országok külföldi pénzügyi pozíciója tovább növekedett és súlyuk a globális külföldi pénzügyi pozíciókon belül 83 százalékot ért el. A Pénzpiacok és a pénzügyi integráció az ipari országokban gyorsuló ütemben mélyültek. A pénzügyi eszközök és források aránya a GDP 100 százalékáról (1990) 300 százalékot meghaladó szintre emelkedett (2004) az ipari országokban, míg a feltörekvő országokban ez a mutató 90 százalékról 145 százalékra emelkedett. A globális pénzügyi integráció és a kereskedelmi integráció összevetésében figyelemre méltó, hogy a külföldi pénzügyi eszközök és források összegének aránya az export és import összegéhez 320 százalékról (1990) több mint 700 százalékra növekedett az ipari országokban 2004-re, míg a feltörekvőknél e mutató 160-190 százalék körül ingadozott az időszak egészében. A pénzpiacok mélyülését segítette a tőkeáramlást korlátozó akadályok lebontása, Kelet-Európa országainak beintegrálása a globális piacgazdaságba, valamint az árfolyamrendszerek liberalizálása. E folyamatban az országhatárokon átnyúló banki tevékenységek bővülése robbanásszerű méreteket öltött. A bankok teljes külföldi követeléseinek aránya a világ GDP-jéhez viszonyítva az 1999-dik évi 32 százalékról több mint 62 százalékra növekedett 2007-re. Az országok globális kereskedelembe való integrálódásával és a tőkeáramlás globalizálódásával valamint a pénzügyi integráció elmélyülésével a gazdaságok működésének makroökonómiai keretei megváltoztak. Korábban a külfölddel való kapcsolatot a folyó fizetési mérleg egyenlegének alakulása teremtette meg. Az egyensúlytalanság e mérleg kibillenésében öltött testet, ami az árfolyam változásán keresztül valamint a belső keresleti viszonyok alkalmazkodásán keresztül korrekciós mechanizmusokat indított be az egyensúly helyreállítása érdekében. Ez az alkalmazkodási folyamat továbbra is a gazdaságpolitika homlokterében áll, de az eladósodással és a külföldi kötelezettségek (NIIP) növekedésével a folyó fizetési mérlegnél és az ezzel kapcsolatos flow jellegű tényezőknél erősebb hatásokat vált ki a külföldi kötelezettségek (NIIP) alakulásán keresztül az állományok (stock jellegű tényezők) átértékelődése és állományváltozása. Ezek nagymértékben változékonyak és változásaik kiszámíthatatlanok (volatilitás), és mára már olyan nagyságrendeket értek el, hogy az árfolyam alakulással való kölcsönhatásuk felülírja a folyó fizetési mérleg alakulásából adódó tényezők hatását. Az árfolyam és a folyófizetési mérleg közötti kapcsolat fellazult, az egyik megváltozásából nem következik a másik azonnali vagy jelentős alkalmazkodása. A globális folyamatok a nemzeti gazdaságpolitika alakításában is éreztetik hatásukat. A jegybank kamatpolitikai autonómiájának megőrzése szabad tőkeáramlás mellett csak úgy lehetséges, ha feladja az árfolyam befolyásolásával kapcsolatos céljait. Viszont ha az árfolyam alakítása (védelme) különlegesen fontossá válik, akkor a kamatot kell ennek alárendelten alakítania, kényszerűen letérve az inflációs cél követése által diktált kamatpályától. A költségvetési politikában is kényszerű korlátokat jelent a globalizáció. Például a gazdaságpolitika a tőkét és a termelési tényezőket terhelő adókat kénytelen csökkenteni, hogy az ország vonzó befektetési célpont tudjon maradni a többi országgal a forrásokért folyó versenyben. Az export versenyképességét rontó adótípusokat szintén kerülni kell a globális verseny keretei között. Ilyen esetben gyakran előtérbe kerül az ún. fiskális leértékelés, vagyis az ÁFA típusú forgalmi adók emelése, amelyek az exportot nem terhelik, és ösztönzést adnak az exportnak a belföldi felhasználással szemben, hasonlóan ahhoz, mint az árfolyam leértékelődése. A külföldi befektetéssel kapcsolatos üzleti döntéseknél a globális piac és a helyi gazdaságpolitika keretei egyaránt fontos tényezők és ezek az üzleti kalkulációkba a befektetés elvárt hozamán keresztül jelennek meg a hagyományos üzletértékelési irodalom egyik ága szerint. A befektetés elvárt hozamával kapcsolatban a kockázati felár megragadásával, pontosabban a kockázati felár egyik fontos tényezőjével, az ország kockázattal foglalkozom ebbe az írásban. Az ország kockázat vagy csődkockázat mérése adott időpontban relatív összehasonlításokra alkalmazhatónak tűnik, mert az eltérő módszerekkel adódó mutató értékek az országok között hasonló sorrendeket jeleznek. Azonban maguk a mutatók nagyon eltérő, esetenként tízszeres nagyságú eltérést mutatnak a csődkockázat valószínűségében. E nagyságrendi eltérés azzal magyarázható, hogy maga a csődkockázat jelentős mértékben időpont és szituációfüggő, így az ár alapú piaci mértékek a globális kockázati helyzet függvényében jelentősen változó csődvalószínűséget eredményezhetnek. A globalizáció előttünk álló újabb szakaszában várható, hogy a külföldi befektetések (FDI) szerepe átértékelődik. Az irodalom jelenleg a vállalat külföldi terjeszkedését az export – licenc - FDI fejlődési pályán írja le az OLI paradigma szerint. Ez a megközelítés kifejezi, hogy az export kisebb közvetlen kockázatot és alacsonyabb szintű elkötelezettséget jelent, mint a leányvállalaton (FDI) keresztüli piacra lépés. Az energia és a környezetterheléssel kapcsolatos költségek növekedése azonban várhatóan abba az irányba mutat, hogy az FDI előbbre kerül a preferált alternatívák között, mivel kisebb környezetterhelést jelent, mint az export. ; Abstract: The speed of financial globalization surpassed the growth of global trade many times since the 1990s. Capital flows were dominated by equity and bonds driven by the surge of corporate profits. The direction of net capital flows switched from emerging markets to developed economies. Developed economies, while losing their share in global trade, had been able to increase their share in global cross-border financial flows. The share of advanced countries in global trade fell from 70 percent in 1990 to 58 percent in 2006, while their share in global cross-border financial positions has increased to 83 percent. International financial integration progressed faster in industrial countries. The ratio of financial assets and liabilities to GDP in industrial countries has increased from around 100 percent of GDP in 1990 to above 300 percent of GDP by 2004, while the same ratio in emerging and developing economies has increase from around 90 percent to 145 percent during the same period. Comparing financial integration and trade integration the sum of external assets and liabilities in percent of the sum of exports and imports has increased from 320 percent in 1990 to over 700 percent in industrial economies by 2004, while the same ratio in emerging and developing countries fluctuated around 160-190 percent during the same period. Financial deepening were supported by the gradual abolition of the restrictions to capital flows, by the integration of Eastern Europe to the global economy, and by the liberalization of exchange rate systems. Cross border bank lending increase fast. Total foreign claims of banks in percent of world GDP has increased from 32 percent in 1999 to over 62 percent in 2007. As a result of global trade integration and financial deepening the macroeconomic framework of national economies has changed profoundly. Previously, current account balances represented the link between domestic and external economic factors. External imbalances were equated by current account deficits and these deficits triggered corrective adjustments through exchange rate changes. Such adjustment mechanisms are still in the center of economic policies but the link between current account balances and exchange rate changes became weaker. With the towering global capital flows and accumulated net international investment positions (NIIP) changes in these stocks caused by either price induced revaluations or other stocks adjustment drive exchange rate developments dominating the impact of current account balances on the exchange rate. Stock adjustments in NIIP are volatile and their correlation with exchange rate movements limits the impact of low frequency current account data on exchange rates. Global capital flows limit the autonomy of monetary policy. The central banks are confronted with a choice between interest rate or exchange rate goals but only one of them can be adopted at a time when capital accounts are open. In periods when they would opt to defend their exchange rate they would have to adjust the interest rates accordingly as capital flows would dictate it. Fiscal policy autonomy is also gone as the authorities are limited in the taxation of production factors not to undermine their competitiveness position in attracting foreign investments. Fiscal devaluation may still help exports when they increase taxes that are imposed on exports but make domestic and import consumption more expensive. Increasing turnover taxes is an example for fiscal devaluation that could enhance exports. Domestic policies and global market conditions are evaluated in foreign investment decisions. These factors are taken into consideration when they decide on what equity risk premium measures are used. Market based measures of country default risks, calculated by using CDS spreads normally give a similar ranking among countries like the sovereign ratings based measures, but the probability of default may be very different depending on which measure was used. In a turbulent period like today, high frequency market information based calculation of country default probabilities are normally much higher than the ratings based calculations which are based on historical information for a longer time period. Traditional theories of internationalization follow a gradual approach starting with export, than selling license and finally establishing a foreign operation (FDI), as described the OLI eclectic paradigm. Current and expected future changes in energy prices, transportation and environmental awareness may change the focus and the process of internationalization. As transportation may become more of a burden on the environment FDI may prove to be much more attractive option than export.