Italian Abstract: Il funzionamento dei mercati finanziari richiede l’esistenza di infrastrutture per la conclusione degli scambi degli operatori. Queste devono essere sicure, efficienti e in grado di assicurare l’ordinato svolgimento delle operazioni che vi si effettuano. Lo Statuto del SEBC dà mandato all’Eurosistema di “assicurare sistemi di compensazione e di pagamento efficienti e affidabili all’interno dell’Unione”; in linea con il mandato, l’Eurosistema ha realizzato le infrastrutture TARGET2 – per il regolamento dei pagamenti di largo importo (large-value), TARGET2-Securities (T2S) – per il regolamento dei titoli, TIPS – per il regolamento degli instant payments. Questo lavoro si concentra su T2S: la piattaforma paneuropea per gestire in maniera armonizzata la fase di regolamento delle transazioni in titoli che, per la parte in contanti, avviene sui conti detenuti dagli intermediari presso la banca centrale (regolamento in moneta di banca centrale o in base monetaria). La sua partenza, nel giugno del 2015, ha rappresentato una tappa fondamentale del processo di integrazione dei mercati finanziari in Europa, nei quali prevalevano infrastrutture, procedure e standard di regolamento definiti a livello nazionale la cui eterogeneità ostacolava la realizzazione di un unico mercato dei capitali. Il progetto di T2S muoveva da obiettivi di interesse pubblico, quali definire e attuare la politica monetaria dell’UE, promuovere il regolare funzionamento dei sistemi di pagamento e contribuire all’integrazione del mercato europeo dei capitali, favorendone l’allocazione efficiente. La piattaforma è stata realizzata per conto dell’Eurosistema da quattro banche centrali: Banque de France, Banca d’Italia, Deutsche Bundesbank, Banco de España (cosiddette “4CB”). Il progetto è partito nel 2008; i costi progettuali e operativi sono stati finanziati da tutte le banche centrali; essi devono essere interamente recuperati attraverso la tariffazione dei servizi offerti e senza generare margini di profitto. T2S “ospita” sia i conti titoli, sia i conti cash sulla medesima piattaforma, che per questo viene detta “integrata”. Il regolamento su base lorda e sui conti detenuti presso la banca centrale elimina di fatto il rischio di credito dovuto all’insolvenza della controparte. Queste caratteristiche, unite a presidi molto robusti di continuità operativa fanno di T2S un sistema sicuro e in grado di ridurre i rischi sistemici e operativi. T2S permette il regolamento anche in valute diverse dall’euro: da ottobre 2018 regola le transazioni in titoli in corone danesi. T2S ha ridotto significativamente la frammentazione nella fase di regolamento delle transazioni finanziarie europee, attraverso l’offerta di servizi standardizzati e uguali per tutti i depositari centrali di titoli (Central Securities Depositories, CSD) aderenti, per l’accesso ai quali è richiesta un’armonizzazione delle pratiche nazionali. Applicando ai CSD un’unica tariffa per il regolamento e transfrontaliero, ha notevolmente abbassato il costo delle transazioni fra operatori residenti in paesi diversi, rendendo loro più semplice e conveniente accedere ai titoli emessi al di fuori dei confini nazionali. Oggi T2S è una realtà consolidata nel panorama europeo e mondiale delle infrastrutture di pagamento. Nel 2020 vi hanno operato 21 CSD insediati in 20 mercati europei; ha regolato stabilmente in moneta di banca centrale oltre settecentomila transazioni al giorno con picchi di oltre un milione. La sua operatività è costantemente monitorata ed è oggetto di regolare informazione da parte dell’Eurosistema al mercato. Inoltre, è sottoposto alla sorveglianza dell’Eurosistema che valuta la piattaforma in base ai principi internazionali definiti per le infrastrutture tecnologiche di rilevanza sistemica. Un progetto tanto complesso e ampio ha richiesto un’architettura legale e partecipativa appropriata, valida sia per la fase progettuale sia per quella operativa. La definizione dei due contratti dell’Eurosistema rispettivamente con i CSD e con le banche centrali i cui paesi non fanno parte dell’area dell’euro (banche centrali non-euro) ha comportato intensi e lunghi negoziati. La partecipazione attiva degli operatori del settore e delle banche centrali alla governance definita nell’ambito del framework contrattuale è stata importante per definire i servizi offerti dalla piattaforma. La Banca d’Italia partecipa ai processi decisionali previsti dal quadro legale di T2S (governance interna ed esterna) nel quale il ruolo più alto, di indirizzo, è svolto dal Consiglio direttivo della BCE e quello gestionale dal Comitato per le infrastrutture di mercato (Market Infrastructure Board, MIB) dell’Eurosistema. Inoltre, la Banca svolge in T2S diverse funzioni: assieme a Deutsche Bundesbank, Banque de France e Banco de España ha realizzato la piattaforma e con la Deutsche Bundesbank è responsabile della gestione operativa; è utente di T2S per il tramite del depositario centrale di titoli italiano Monte Titoli e come banca centrale interagisce direttamente con la piattaforma per la gestione della liquidità utilizzata dalle istituzioni finanziarie della piazza italiana. Partecipa inoltre alla supervisione condotta dall’Eurosistema (oversight) e alla cooperazione con le autorità di controllo sui mercati finanziari. T2S opera ormai da un tempo adeguato per valutare se i benefici attesi si sono realizzati e se sono intervenuti elementi di contesto nuovi. Pertanto, si è chiesto a tre importanti operatori del mercato italiano che dal 2015 utilizzano la piattaforma – il depositario centrale nazionale Monte Titoli, il Gruppo Intesa Sanpaolo e il Gruppo UniCredit – di riportare la propria esperienza in questo lavoro. Dalle testimonianze dei tre operatori è emerso che i benefici attesi da T2S si sono in larga parte realizzati, in particolare per i CSD e per le banche; per quel che riguarda gli emittenti, l’opinione dei suddetti operatori è che T2S abbia finora comportato benefici limitati. L’evoluzione di T2S è un processo di sviluppo continuo; i prossimi traguardi riguarderanno l’integrazione con gli altri Servizi TARGET e il rafforzamento dei presidi di sicurezza e della resilienza informatica, per i quali i lavori sono in corso. Le sfide poste dalle nuove tecnologie distribuite applicate al regolamento dei titoli non sembrano ancora tali da costituire un’alternativa alle funzionalità, estremamente avanzate, di T2S. Il programma di emissioni della Commissione europea, che è ragionevole supporre avrà effetti propulsivi per il mercato dei capitali europeo, rappresenta invece un’opportunità da cogliere per potenziare gli effetti di network di T2S, accrescendo il novero e la dimensione degli strumenti regolati e le opportunità di business dei mercati ad esso collegati. Il lavoro è suddiviso in sei capitoli. Il capitolo 1 descrive il funzionamento di T2S. Il capitolo 2 illustra l’impianto legale e la struttura della governance esterna. Il capitolo 3 si incentra sulle operazioni svolte in T2S dalla comunità finanziaria europea. Il capitolo 4 illustra i compiti svolti dalla Banca d’Italia. Il capitolo 5 riporta l’esperienza dei tre primari operatori italiani che operano in T2S dal suo avvio. Il capitolo 6 dà conto degli interventi progettuali e di policy, delle sfide poste dalle nuove tecnologie e delle opportunità per accrescere il ruolo di T2S nel post-trading europeo
